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2023上半年，房地产市场整体表现先扬后抑，一季度市场活跃度提升，二季度，购房者置业情绪快速下滑，房地产政策力度不及预期，市场未能延续回暖态势。全国房地产市场调整压力依然较大。房企融资支持政策边际改善，非银融资规模仍在下降，降幅收窄，信用债成为绝对主力，信用债到期压力较大。房企应当抓住当前不同渠道的窗口期，根据自身情况补充资金，尽快适应新周期下的融资模式。

政策走向：支持优质房企改善资产负债表，REITs首次覆盖商业不动产

年初，监管部门明确了金融支持房地产的四大政策方向，“需求端差别化信贷支持、完善保交楼政策工具、改善优质房企资产负债表、完善住房租赁金融支持政策”,旨在大力支持刚性和改善性住房需求，增加保障性租赁住房供给和长租房建设；防范化解房地产‘灰犀牛’风险，以促进房地产市场平稳健康发展。1

2022年底，中央加大对房地产企业融资支持力度，“金融16条”“三支箭”先后落地，企业融资环境逐步改善。2023年1月，央行、银保监会联合召开主要银行信贷工作座谈会，明确“要落实好16条金融支持房地产市场平稳健康发展的政策措施，用好民营企业债券融资支持工具（‘第二支箭’）”，同时强调“要有效防范化解优质头部房企风险，实施改善优质房企资产负债表计划”，“开展‘资产激活’‘负债接续’‘权益补充’‘预期提升’四项行动”。2月，证监会启动不动产私募投资基金试点工作，进一步为企业改善资产负债表结构、降低杠杆率释放政策空间。3月，证监会发布《关于进一步推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）常态化发行相关工作的通知》，拓宽试点资产类型，以恢复和扩大消费为出发点，提出“研究支持增强消费能力、改善消费条件、创新消费场景的消费基础设施发行基础设施REITs。优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目，保障基本民生的社区商业项目发行基础设施REITs。”REITs申报项目首次覆盖至商业不动产领域，为打通商业地产“投融建管退”全流程提供了方向，REITs的引入也有助于盘活商业地产存量资产，增强资金流动性。

保租房金融支持力度进一步增强，2023年央行、银保监会发文支持住房租赁市场的发展，保租房公募REITs也实现落地。保交楼相关资金继续投放，前期政策进一步跟进落实。2023年初央行、银保监会在银行信贷工作座谈会上强调“要配合有关部门和地方政府扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作”，同时指出“运用好保交楼专项借款、保交楼贷款支持计划等政策工具”。3月，在国新办举行的“权威部门话开局”新闻发布会上，央行相关负责人指出已经推出了3500亿保交楼专项借款，设立了2000亿保交楼贷款支持计划。

表：2023年上半年房地产融资政策摘要

数据来源：中指研究院整理

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融资规模：降幅收窄，信用债成为绝对主力

2023年1-6月，房地产行业共实现非银类融资4041.7亿元，同比下降16.2%。2021年下半年行业已经开始进入下行周期，融资规模大幅回落，2023年上半年延续了下降态势，但降幅已大幅收窄。其中信用债同比下降7.0%，海外债下降34.6%，信托下降69.6%，ABS下降4.5%，各渠道同比均出现下降，其中海外债、信托锐减，信用债成为融资主力。

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从房地产开发企业到位资金来看，规模仍在下降通道，国内贷款和自筹资金同比下降、占比下降，实际融资环境仍未显著回暖。2023年1-5月，房地产开发企业到位资金为5.6万亿元，同比下降6.6%。其中，国内贷款为0.7万亿元，同比下降10.5%，较1-4月降幅扩大0.2个百分点；占比为12.8%，比上年同期下降0.5个百分点。自筹资金为1.6万亿元，同比下降21.6%，较1-4月降幅扩大2.2个百分点；占比为29.1%，比上年同期下降5.8个百分点。定金及预收款为2.0万亿元，同比增长4.4%，较1-4月扩大0.4个百分点；占比为35.5%，比上年同期提升3.8个百分点。个人按揭贷款为1.0万亿元，同比增长6.5%，较1-4月扩大4.0个百分点；占比为18.5%，比上年同期提升2.3个百分点。

上半年重点100城新建商品住宅销售面积同比增长11%，其中一季度同比增长接近20%，二季度与去年同期基本持平，6月单月同比降幅超 20%，市场下行压力加大。二季度，购房者置业情绪快速下滑，房地产政策力度不及预期，市场未能延续回暖态势。市场复苏的不确定性增加了投资人对房地产行业的疑虑，也使得企业对新增融资采取谨慎态度，融资规模仍在缩减中。

融资结构：信用债、ABS发行占比提升，海外债、信托锐减

信用债：央国企是发行主力，民企发行能力略有回升

2023年1-6月，房地产行业信用债发行规模为2340.5亿元，同比下降7.0%，占总融资规模的57.9%，较上年同期上升5.7个百分点。平均发行期限3.2年，其中发行期在3年以上的占比42.8%，比上年同期下降12.8个百分点，期限明显缩短。从单月来看，一季度，信用债发行连续回升，3月发行规模达到600亿以上的相对高位，二季度信用债发行规模整体呈下降趋势，6月发行规模已不足400亿元。

从发行结构来看，信用债的发行主体以央企、地方国企为主，今年上半年国央企发行占比近90%，与去年同期基本持平；民企发行占比相比去年同期微升0.6个百分点。从单月来看，3月-6月，混合所有和民企信用债发行规模较为稳定，发行量处于2022年11月较高水平，单月发行规模30亿-60亿，但发行范围仍局限在部分经营相对稳健的民营及混合所有制企业。

表：2023年上半年房地产融资政策摘要

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海外债：零星发行，债券期限缩短

2023年1-6月，海外债发行规模仅为110.7亿人民币，同比大幅下降34.6%，占总融资规模的2.7%，较上年同期下降了0.8个百分点；平均发行期限2.43年，其中发行期均为3年以下，期限明显缩短。

从单月来看，3月、4月、6月均无新发行债券，其余月份仅有个别优质企业有能力发行海外债。海外债融资渠道极不稳定、几近关闭。

今年以来，部分房企采用向债权人发出交换要约的方式延长债务期限，暂缓短期偿债压力。上半年通过交换要约重新上市的海外债余额达353.4亿元，其中华夏幸福海外债展期长达八年。

信托：同比下降近七成，单月融资仅不足50亿

2023年1-6月，信托融资规模为211.4亿元，同比大幅下降69.6%，占总融资规模的5.2%，较上年同期下降了9.2个百分点；平均发行期限为1.86年。随着行业周期下行，前期房企信托违约事件频发，机构投资更为审慎，导致整体投资规模大减，平均单月融资仅35.2亿元。

ABS：融资规模占比上升，发行结构发生变化

2023年1-6月，ABS融资规模为1379.1亿元，同比下降4.5%，占总融资规模34.1%，较上年同期上升4.2个百分点；平均发行期限为7.04年，期限明显延长。从单月来看，3月-6月，ABS发行步入正轨，月均发行规模两百亿元以上。

从发行结构来看，商业地产抵押证券比例快速提升，发行占比提升了5.8个百分点至44.3%。持有型物业在行业下行阶段，成为房企盘活资产、补充资金的重要手段，房企同时也能从多元化经营中收益。供应链ABS依然为重要的产品类型，占总发行额32.4%，但同比下降11.9个百分点。类Reits发行占比迅速提升，占比达到17.5%。3月，证监会发布《关于进一步推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）常态化发行相关工作的通知》，发改委发布《关于规范高效做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目申报推荐工作的通知》，两个文件均提出，研究支持增强消费能力、改善消费条件、创新消费场景的消费基础设施发行基础设施REITs。优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目，保障基本民生的社区商业项目发行基础设施REITs。商业不动产（消费基础设施）正式纳入基础设施类公募REITs的试点范围。6月13日，中信金石基金管理有限公司作为原始权益人的“中信证券-华润置地消费基础设施资产支持专项计划1期”在深交所成功发行。本期产品标的物业为华润太原万象城。该专项计划拟募集资金80亿元，首期规模为43.58亿元。

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6月，6家A股上市房企定增方案获批，这标志着“第三支箭”落地迈出关键一步。陆家嘴、保利发展、大名城、中交地产、福星股份、招商蛇口定增方案先后获批，其中保利发展拟募资不超过125亿元，大名城募集资金总额不超过25.5亿元。从资金用途来看，陆家嘴、招商蛇口拟用于重大资产重组；保利发展、大名城、中交地产拟用于项目开发建设和补充流动资金。

融资利率：高息融资减少，资金成本下降

2023年1-6月行业平均融资利率为3.84%，同比下降0.29个百分点。受近期高成本的海外债和信托融资规模下降、ABS发行结构改变等多重因素影响，行业平均融资成本明显下降。其中信用债平均利率为3.66%，同比上升0.12个百分点；海外债平均利率为7.26%，同比上升2.12个百分点；信托平均利率为7.16%，同比上升0.41个百分点；ABS平均利率为3.34%，同比下降0.05个百分点。

表：各渠道平均融资利率

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到期债务：仍处于偿债高峰，信用债到期压力较大

截至2023年6月末，2023年下半年尚在存续期的债券余额为4361.6亿元，其中信用债占比66.3%，海外债占比33.7%；一年内到期余额为9277.6亿，其中信用债占比64.3%，海外债占比35.7%，境内债务偿债压力较大。三季度为仍为偿债高峰，单月到期余额近九百亿。

2022年末以来，富力、华夏幸福、融创、龙光等企业先后完成信用债或海外债重组，成功将偿债压力延后。但是仍有为数众多的出险房企仍未完成债务重组，偿债压力较高。

表：债券到期余额统计

*按2023年6月30日汇率换算为人民币

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结语

2023上半年融资政策从融资类型、融资对象方面呈现分类管理、边际放松倾向。但融资总规模仍在下降通道，受市场复苏势头持续转弱等因素影响，投资人对房地产行业存在较多顾虑和考量，因此下半年政策加力预期增强。

整体来看，信用债在市场缓慢复苏、政策鼓励下，发行规模有望保持稳定，特别是优质民企将获得相应发行机会；海外债、信托短期内无回暖迹象；ABS成为仅次于信用债的融资渠道，有底层资产支持的CMBS/CMBN、类Reits仍将保持较高发行占比。