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今年以来的权益市场可谓是跌宕起伏，沪深300指数开年月线四连阴后强势反弹，市场做多情绪浓厚。然而行至下半年，由于外部通胀持续高企，地缘冲突不断升级，各种预期之下7月至今沪深300指数再度下跌14.63%，已经接近4月份的低点（数据区间：2022/7/1-2022/9/28）。

在这种风格切换频繁、牛熊捉摸不定的市场中，不少投资者或因持仓基金收益风险特征与预期不匹配而屡次择时、调仓，在四月底忍受不住回撤选择离场、反弹后又半程加仓的基民不在少数。面对超出心理预期的波动，做出上述非理性决策实乃人之常情，因此投资时首先要做的是事前控制风险，做好资产配置，保证自己在不同的市场行情下都能承受组合的震荡。

负相关性：资产配置的核心奥义

大家常常听到这样一句话，资产配置是投资中唯一免费的午餐。而其背后核心就在于各类资产之间的相关性较低，甚至有些会呈现负相关的关系，如果将这些资产以合适的方式进行配置，那么整个组合的波动率将会低于各类资产完全相关时（相当于配置于单一资产之上）的波动率，与此同时从长期来看，组合的预期年化收益率相差不多，投资体验自然因此得到改善。

以最为常见的股债组合为例，我们选择中证800指数作为股票资产，选择中证全债指数作为债券资产，计算股债收益完全相关（同涨同跌）时组合的理论波动率及实际组合波动率，可见组合的实际波动率均低于资产完全相关时的波动率，且随着债券比例的提升，波动的减少比例进一步提高，组合风险更加可控。

表1：组合实际波动率与完全相关波动率对比

数据来源：Wind，交银基金；数据区间：2014/01/01至2022/09/26。

上述现象背后的原理就是股债资产的负相关性，如果我们分年计算股债资产相关性，可以看出从年的维度上来说，两者之间保持了较为稳定的低相关特性，因此利用资产配置来减小组合波动率在大多数时间点都是正确的，而当发生较为罕见的股债跷跷板现象失效时，则需要警惕金融资产整体的脆弱性，适当控制投资于金融资产的比例或者进一步拉长投资期限都是合适的选择。

表2：分年度股债相关性

数据来源：Wind，交银基金；数据区间：2010/01/01至2022/09/26（按照周度收益率计算）。

我们也根据实际股票基金及债券基金指数走势测算了不同配置比例下的收益风险情况，在此基础上，大家就可以根据自己的风险承受能力确定好各类资产配置中枢，避免盲目押注某一类资产。

表3：不同配置比例下组合的实际表现

数据来源：Wind，交银基金；数据区间：2014/01/01至2022/09/26（股票基金指数选取930950.CSI，债券基金指数选取H11023.CSI）。

再平衡与资产配置

资产配置并非一劳永逸，不是简单配置好就可以躺平不管的。由于实际市场中各类资产涨跌不一，组合中各资产比例也随之变化，只有定期做好再平衡，才能保证投资体验与设想一致。

进行再平衡时，卖出近期涨势较好的资产、买入近期处于低位的资产重新平衡仓位，实际上这也是一种高抛低吸的行为，能够在一定程度上避免“追涨杀跌”的现象。再平衡行为在大幅波动的市场中尤为有效，以2014年到2016年为例，我们以50%中证800指数+50%中证全债指数的初始组合，比较每月初再平衡与一直不做再平衡的收益情况。从各个风险收益指标来看，定期再平衡策略的持有体验更好，策略波动也更接近预设的风险等级。事实上，再平衡并不一定能增厚收益，但能使波动水平更贴近接受范围。因此我们建议基民可以季度频率对资产做再平衡，毕竟只有波动水平保持在自身接受范围内，才能真正做到拿得住，从而有望享受到长期投资的收益。

图1：再平衡与不做再平衡的收益差距情况

数据来源：Wind，交银基金；数据区间：2014/01/01至2016/12/31。

保持信心，静待估值回归

近期的连续调整后，上证指数再度来到3000点附近，反复的磨底行情或许使得不少投资者的信心和耐心消耗殆尽，但机会总是在此时此刻悄然酝酿，正所谓“人声鼎沸时大都危险，万籁无声时暗孕生机”。

从估值水平上来说，当前沪深300指数的市盈率已经位于14年以来的25%分位数以下，处于相对低估区间，甚至已经跌破了4月的年内低点。我们难以预测未来市场是否会进一步下探，但目前的A股市场无疑要比过去大多数时间更具性价比。

图2：沪深300估值水平变化情况

数据来源：Wind；数据区间：2014/01/01至2022/09/26。

大家都知道，股价=盈利×估值，从盈利端考量，在今年经济基本面承压的大背景之下，指数成分股营收上半年依旧实现同比增长，增速虽有所放缓却不改向上趋势。

图3：沪深300营收同比增速变化情况

数据来源：Wind；数据区间：2019/01/01至2022/06/30。

而从年内估值与盈利的涨跌幅来看，今年指数下挫多由估值下跌贡献。未来预期的不明朗对于市场情绪有一定影响，这种影响直接体现在了估值水平的变化上，但投资收益最终源于公司营收增长，只要上市公司能保持一定的长期增速，大盘整体表现最终会收敛于基本面状况。

图4：沪深300估值及盈利涨跌幅拆分情况

数据来源：Wind；数据区间：2020/09/30至2022/06/30。

经历连续三年的强势表现之后，市场终归要经历一段时间的休整，未来几年内我们要管理好自己的收益预期，而这也是重新审视自己投资组合的绝佳机会。牛市中的高收益总会让人忘记风险，而目前的市场则更有可能找到适合自己的资产配置方案，力争此后画出符合自己风险承受能力的收益曲线，这样才能理性应对牛熊，追求长期投资收益。投资不仅需要判断，也需要坚持，相信市场终将走出阴霾，目前要做的就是收拾好心情，在底部播种，等待下一轮丰收。

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