摘要：

一、今年前4个月标杆开发企业拿地动态：

1、万科和保利拿地最为活跃，标杆企业中保利、中海、富力和万科拿地力度较2009年有所增强；

2、标杆企业新增土地建筑面积和拿地金额分别是去年全年的40%和50%；

3、从区域分布来看，拿地重点集中在二三线城市，一线城市仍是重要组成部分；

4、土地价格方面，今年前4个月中海和保利新增地块单价（楼面地价）较2009年分别大幅提高3100元和3000元，而富力和金地加大了低价土地的储备。

二、影响开发企业拿地因素的分析：

1、当前市场销售环境及未来市场预期、企业资金状况是影响开发企业拿地决策的关键因素；

2、开发企业目前的资金状况较2008年显著改善，但外部融资环境趋紧不支持企业未来大规模拿地；

3、政策调控带来的市场销售状况变化将使得企业短期信心不足，放缓拿地节奏。

三、标杆企业拿地展望和企业拿地策略建议：

基于对目前市场销售状况的变化及企业资金状况的分析，预计标杆企业未来一段时间拿地将更为谨慎。不过，由于标杆企业今年以来拿地仍较为踊跃，且资金状况较好，同时有在行业调整期间扩大市场份额的愿望，加上今年住宅用地计划供应面积较上年大幅增长，预计全年标杆企业新增土地建筑面积超过去年的概率较大。但由于未来一段时间内是一线和部分二线城市商品房销售面积维持在较低水平甚至继续环比下降的可能性较大，加上外部融资难度显著加大，我们认为标杆企业拿地金额超过去年的概率较小。基于以上分析我们建议开发企业：

加强对市场形势和调控政策的研究，加深对客户需求的理解，在此基础上进行合理定价，加快资金回笼，降低财务风险，从而在未来拥有更多的市场主动权；

积极探索信托、房地产基金等多样化的融资渠道，缓解银行信贷紧缩以及直接融资不畅带来的不利影响；

根据自身的资金实力制定有效的拿地策略。在未来土地供应总体比较宽裕的背景下，应努力加大市场具有较强发展前景城市低价土地的储备。对于热点地块，可以和实力雄厚的企业合作拿地，有利于降低资金压力，加快企业的发展。

1. 今年前4个月万科和保利拿地最为活跃，标杆企业中保利、中海、富力和万科拿地力度较2009年有所增强

(1) 今年前4月万科新增土地建筑面积达913万平方米，居各标杆企业首位

图：今年前4个月标杆企业新增土地建筑面积和商品房销售面积

数据来源：公司网站、中房指数系统

注：新增土地面积为地块总规划建筑面积

图：2009年和今年前4个月标杆企业新增土地建筑面积/商品房销售面积比值

数据来源：公司网站、中房指数系统

今年以来，标杆企业在土地市场表现活跃。今年前4个月，万科新增土地建筑面积在标杆企业中居于首位，高达913万平方米；保利第二，为358平方米；排在末位的金地只有51万平方米。

从新增土地建筑面积和同期商品房销售面积比值来看，万科排在，比值高达5倍；富力以3.7倍排在第二；而金地以1.5倍在标杆企业中居于末位。和2009年相比，标杆企业中万科、富力和绿城新增土地建筑面积/销售面积比值分别提高了3.3、2.7和0.7（富力今年4月份在天津新增一项目，规划建筑面积高达300万平方米，致使新增土地建筑面积明显高于同期销售面积），表明企业拿地相比2009年较为激进；保利、中海和金地则分别下降了0.2、0.4和1.1。

(2) 今年前4个月，保利以159亿元的拿地价款在标杆企业中

图：今年前4个月标杆企业拿地金额和销售额

数据来源：公司网站、中房指数系统

注：保利、绿城的数据为地块总价款，其他为按权益部分支付的价款

图：2009年和今年前4个月标杆企业拿地金额/商品房销售额比值

数据来源：公司网站、中房指数系统

从拿地总价款来看，今年前4个月保利以159亿元排在首位；万科以157亿元位居第二；中海134亿元紧随其后；金地的拿地金额只有10.7亿元，排在末位。

从拿地金额与同期商品房销售金额的比值来看，保利，达到1.3；中海以0.8倍排在第二；金地以0.3倍排在末位。和2009年相比，保利、中海、富力和万科拿地金额/销售额比值分别提高了0.9、0.2、0.2和0.3，显示四家企业拿地力度有所增强。绿城拿地金额/销售额比值则与上年持平，金地下降0.7。

此外，从拿地时间来看，标杆企业拿地主要集中在1季度。万科今年前4个月皆有拿地，且拿地节奏较为平稳；保利、绿城和中海的拿地时间主要集中在1季度，其中保利3月份拿地金额高达125亿元；中海1月拿地金额达到102亿元。金地和富力今年前4个月皆只新增一个项目，分别发生在3月份和4月份。

(3) 5月保利、万科和绿城拿地仍然较为积极

图：2010年5月1日-25日部分标杆企业新增土地建筑面积和拿地金额

数据来源：公司网站、中房指数系统

尽管4月中旬“新国十条”出台后，商品房市场销售和土地市场明显降温，但部分标杆企业并未停止拿地。5月1日-25日，万科在北京、杭州和贵阳获取三幅地块，规划面积合计为44万平方米，拿地金额合计为24亿元；保利在上海、成都和沈阳获取4幅地块，建筑面积为89万平方米，拿地金额达31亿元；绿城和浙江西子房产集团等合作伙伴在杭州获取一幅地块，建筑面积为19万平方米，金额为17亿元。

图：今年前4个月标杆企业新增土地建筑面积和拿地金额与2009年全年的比值

数据来源：公司网站、中房指数系统

从今年1-4月标杆企业新增土地建筑面积与2009年全年的比值来看，的是富力，比值达到1.4，的金地只有0.1，万科和保利分别为0.9和0.3，标杆企业均值为0.4。同期拿地金额与2009年全年的比值的为保利，达到0.8，为金地，不到0.1，万科0.6，中海为0.5，标杆企业均值为0.5。

3. 区域分布：万科拿地多数集中在二三线城市，保利一线城市拿地占比较高

图：2010年1-4月万科和保利新增土地建筑面积区域分布

图：2010年1-4月万科和保利拿地金额区域分布

数据来源：公司网站、中房指数系统

今年前4个月，万科新增土地建筑面积中94%位于二三线城市，一线城市只占6%，延续了2009年的拿地策略（2009年二三线和一线城市占比分别为93%和7%）；拿地金额方面，二三线城市占比为80%，一线城市为20%（2009年二三线城市和一线城市分别为83%和17%）。同期，保利新增土地建筑面积的89%位于二三线城市，一线城市只占11%（2009年二三线和一线城市占比分别为79%和21%），拿地金额二三线城市和一线城市占比分别为60%和40%（2009年二三线城市和一线城市分别为65%和35%）。

4.楼面地价：今年1-4月中海和保利新增地块单价分别较2009年大幅提高3100元和3000元，而富力和金地加大了低价土地的储备

图：2009年和今年前4个月标杆企业新增土地楼面地价

数据来源：公司网站、中房指数系统

今年1-4月，中海和保利新增土地中高价地明显增多，新增土地楼面地价分别达到5804元/平方米和4429元/平方米，分别较2009年大幅提高3100元/平方米和3000元/平方米。绿城新增楼面地价为5151元/平方米，较2009年减少563元/平方米。富力和金地加大了低价土地的储备，同期新增楼面地价分别只有2341元/平方米和2086元/平方米，分别较2009年下降3200元/平方米和1800元/平方米。万科为2288元/平方米，较上年小幅下降。

图：房地产开发企业资金来源和运用流程图

资料来源： 中房指数系统

图：影响开发企业拿地的几个主要因素

资料来源： 中房指数系统

从资金运营的角度看，房地产开发企业既要充分财务实现规模的快速扩张，为股东带来超额，同时又要确保资金的运用和来源在时间和规模上相匹配，有效控制经营风险。企业在一定时期可以支配的资金来源主要包括自有货币资金 ，外部融资、商品房销售回款等。资金运用主要包括支付土地价款、在建项目的建安成本、偿还借款的本金和利息、运营资金（流动资产-流动负债）等。

在拿地决策时，开发企业不仅要考虑未来持续性经营的需要，市场销售环境以及未来市场预期，当前资金状况也是重要的影响因素。其他因素还包括，当房地产公司股票估值处于较高水平时，企业加大土地储备有利于公司市值的提升和未来的进一步融资。我们接下来将对影响企业拿地的两个重要因素：房地产市场销售环境及其未来走势、企业的资金状况进行深入分析。

1. 政策调控带来市场销售环境的转变将促使企业放缓拿地节奏

表：2010年和2007年房地产调控措施对比

资料来源：中国房地产动态政策设计研究组综合整理

市场销售环境对开发企业的拿地决策有着重要的影响。如政策趋严，市场成交量下滑时，企业对市场未来走势的判断会趋于谨慎；另一方面，销售回款的放缓将加大企业资金运营的压力，促使企业采取较为温和的拿地策略。

4月中旬国务院新颁布的“新国十条”提出在部分地区，根据实际情况可暂停发放第三套及以上住房贷款、暂停非居民住房贷款和限定购房套数等更为严厉的措施。这一系列新措施出台的密集程度和严厉程度都是空前的，远远超过2007年的房地产市场调控。

自新政颁布以来，多数城市成交量持续下降，5月1日-5月14日，13个城市中有9个城市日均成交套数较政策出台之前下降超过30%，北京、上海、杭州、南京的降幅超过50%。

从目前的企业动态来看，开发企业未来拿地力度将有所减小。5月13日，远洋地产总裁李明表示调低今年拿地计划；而在新政出台前的3月15日，远洋地产以40.8亿元拿下北京望京，楼面地价达2.75万元/平方米。5月26日，龙湖地产董事长吴亚军在股东大会上表示，受政策影响，龙湖5月份的合同销售额或跌至15亿元，和上月相比下降四成，并表示在二季度将放缓拿地节奏。5月27日，瑞安房地产主席罗康瑞在股东会上也表示，今年瑞安在增加土地储备方面不会像往年积极。

(1) 2009年良好的市场销售表现使得标杆企业持有的货币资金规模显著增加

图：2008-2009年标杆企业持有的货币资金

数据来源：公司网站、中房指数系统

2009年年末，万科以230亿元的货币资金在标杆企业中居于首位；中海为210亿元，第二；排在末位的富力为79亿元。增幅方面，绿城居于首位，高达586%；其次为富力，达到284%；万科排在末位，为15%。

(2) 除保利和金地外，2009年标杆企业经营活动现金流量皆呈明显净流入

图：2008年-2009年标杆企业经营活动现金流量净额

数据来源：公司网站、中房指数系统

2009年，万科的经营现金流量净额由2008年的-0.3亿元大幅上升至92.5亿元；中海由上年的-25.1亿元上升至78.1亿元。同期，保利的经营现金流量净额虽然较2008年有所改善，但仍为-11.4亿元；而金地的经营活动现金净流出量则由2008年的17.5亿元扩大至2009年的28.6亿元。

(3) 2009年末标杆企业净负债率显著下降，财务结构更为稳健

图：2008年-2009年标杆企业净负债率

数据来源：公司网站、中房指数系统

从负债水平看，2009年末标杆企业较2008年更为稳健。2009年年末，中海净负债率接近0，较上年末下降48个百分点；万科为20%，下降13个百分点；金地为46%，下降35个百分点；保利为49%，大幅下降60个百分点；。绿城为87%，大幅下降53个百分点；富力，高达97%，较上年末下降25个百分点。

(4) 2010年1季度末，保利、万科和金地的经营活动现金流量呈明显净流出势态

图：2010年1季度部分标杆企业经营活动现金流量净额

数据来源：公司网站、中房指数系统

值得注意的是，从公布了今年1季度报的三家标杆企业数据来看，企业经营活动现金流量呈明显净流出势态。其中，保利的经营现金净流出量由2009年的11.4亿元扩大至150亿元；万科由2009年净流入92.5亿元逆转为净流出68亿元，金地的净流出量则进一步扩大至34.1亿元。这主要是由于企业在今年1季度加大了土地储备力度或部分2009年新增土地需在2010年付清，而市场销售并未大幅增长。从标杆企业目前的资金状况来看，未来持续大规模拿地难以持续。

(5) 当前企业外部融资环境较2009年明显偏紧

目前，房地产开发企业从外部融资的渠道主要有银行信贷、股市IPO和增发、发行债券，以及信托计划等。不过，在严厉的行业调控政策背景下，开发企业未来的外部融资将面临较大的压力。今年4月17日国务院下发的“新国十条”，加强了对房地产开发企业购地和融资的。要求商业银行加强对房地产企业开发贷款的贷前审查和贷后管理。对存在土地闲置及炒地行为的房地产开发企业，商业银行不得发放新开发项目贷款，证监部门暂停批准其上市、再融资和重大资产重组。在此背景下，5月13日招商地产宣布，公司董事会拟撤销2009年定向增发议案。随着开发企业外部融资环境的趋紧，企业拿高价地的热情将会有所消减。

表：今年以来部分房企创新型融资案例

数据来源：公司网站、中房指数系统

值得注意的是，今年以来部分开发企业通过创新型融资渠道，积极筹集项目拓展和日常营运所需的资金。内地上市企业如南国置业、中华企业等三家企业通过信托计划筹集了22.5亿元的资金；在香港上市的恒大和碧桂园通过发行优先票据筹集了19亿美元。金地集团更是和瑞银集团合作发起房地产基金，期募集金额约1亿美元。

1. 2009年绿城销售收入大幅增长，跃居行业第二

图：2004年至今绿城销售收入

数据来源：公司网站、中房指数系统

图：2009年标杆开发企业权益销售额和销售额

数据来源：公司网站、中指研究院估算

2009年，绿城销售收入次超过中海、保利，仅次于万科，市场第二。全年实现销售收入529亿元，较2004年的48亿元增长十倍，年均复合增长达58%。不过从归属于绿城的权益销售额来看，2009年为345亿元，位居中海和保利之后，更远低于万科。可见，绿城集团的实际市场规模仍排在万科、中海和保利之后。

2.绿城近年加大合作拿地力度，2009年接近4成土地通过合作方式获取

表：2006年-2009年绿城集团土地储备数据       单位：万平方米

数据来源：公司网站、中房指数系统

近年来，绿城加大了与浙江日报集团、浙江能源集团、西子集团等企业合作拿地力度。2009年新增的567万平方米权益建筑面积中，有38%是通过合作拿地的方式获取。从绿城新增土地储备中权益面积占总面积的比值来看，2009年为71%，2007、2008年只有55%和56%。通过与合作伙伴携手获得项目，实现互补，绿城公司2009年实现了跨越式发展。

3. 绿城爆发式增长的启示

在绿城的跨越式发展过程中，合作拿地起到着重要作用。合作拿地有助于将绿城善于打造高品质产品的能力和合作伙伴的资源结合起来。不过值得注意的是，绿城在快速发展的过程中，负债水平明显偏高，如绿城2009年年末净负债达87%，2008年年末更是达到140%，明显高于万科等标杆企业。在市场向下调整以及外部融资环境趋紧的背景下，经营风险将大大上升。有鉴于此，开发企业在充分利用各种资源实现规模化扩张的同时，要努力提升风险管理能力，实现规模发展和风险控制的有效结合。

1. 标杆企业未来拿地展望

基于对目前市场销售状况的变化及企业资金状况的分析，预计标杆企业未来一段时间拿地将更为谨慎。不过，由于标杆企业今年以来拿地仍较为踊跃（截止到今年4月底标杆企业新增土地建筑面积和拿地金额分别是去年全年的40%和50%），且资金状况较好，同时有在行业调整期间扩大市场份额的愿望，加上今年住宅用地计划供应面积较上年大幅增长（住宅用地计划供应面积较上年实际成交面积增长142%），预计全年标杆企业新增土地建筑面积超过去年的概率较大。但由于未来一段时间内是一线和部分二线城市商品房销售面积维持在较低水平甚至继续环比下降的可能性较大，加上外部融资难度显著加大，我们认为标杆企业拿地金额超过去年的概率较小。

2. 策略建议

在目前的市场形势和政策调控背景下，开发企业面临着越来越复杂的外部环境，加强企业的资金运营管理，实现企业规模的扩张和风险的有效控制显得至关重要。我们建议开发企业：

加强对市场形势和调控政策的研究，加深对客户需求的理解，在此基础上进行合理定价，加快资金回笼，降低财务风险，从而在未来拥有更多的市场主动权；

积极探索信托、房地产基金等多样化的融资渠道，缓解银行信贷紧缩以及直接融资不畅带来的不利影响；

根据自身的资金实力制定有效的拿地策略。在未来土地供应总体比较宽裕的背景下，应努力加大市场具有较强发展前景城市低价土地的储备。对于热点地块，可以和实力雄厚的企业合作拿地，有利于降低资金压力，加快企业的发展。