在减速的固定资产投资中，唯地产领域景气度高企。

在月初公布的 4 月金融数据中显示，中国实体经济从金融体系新获得的贷款额环比减少约 50%。理论上这个数据的变动会反应到投资上。

国家统计局 5 月 15 日发布今年 1 - 4 月固定资产投资数据。企业新建、改建厂房、买设备等产生的投资都算做固定资产投资。

截至到今年 4 月份，对中国经济拉动力最强的固定资产投资累计同比增长 6.1%，较上月减少 0.2 个百分点，较去年同期减少 0.9 个百分点。在没有了春节复工高景气度对宏观数据的干扰后，投资放缓幅度超过了多数经济学家预期。

如果不考虑季节性因素对数据的波动，只按照统计局公布的历史投资数据手工计算增长率，那么今年前 4 个月的增长速度是 0.9%。最近十年中，另一次差值超过 5% 的情况是 2011 年 1-5 月。

统计局的解释是根据统计执法检查和第四次经济普查单位清查结果，下修了去年同期固定资产投资数据，因而呈现 6.1% 的增长速度。

这是统计局今年第四次下修去年同期的固定资产投资数据。2017 年年末，国家统计局实际上也下调过前一年度的固定投资 基数，导致官方统计口径高于历史数据测算两个百分点。

如果细分固定资产投资来源，基本是跌得比涨的多。而且前两大来源制造业、基础设施截至 4 月的表现也是喜忧参半：制造业累计投资同比增加 2.5%，历史最慢；基础设施累计投资同比增加 4.4%，与上月持平。

一些经济学家认为 4 月制造业数据大幅下滑是受到增值税税率下调的影响。国税总局和财政部决定自 4 月 1 日起将 16% 和 10% 两档税率分别下调至 13% 和 9%。

由于增值税分购入物料时的进项税，和销售商品时的销项税，对于制造业和商贸企业来说，它们实际承担的税额是进销项增值税之差。因此它们有动力在 3 月抢工、取得高进项税，以便在降税之后获得更多的抵扣空间。这种行为可能推高了 3 月的基数。

然而 2018 年中国也曾下调过增值税，当时是 4 月宣布、5 月实施，但制造业投资增速并未出现因抢工而造成的次月断崖下跌情形。去年 3-6 月，制造业累计投资增速分别为 3.8%、4.8%、5.2%、6.8%。

国泰君安证券认为制造业数据大幅下滑或许是因为环保设备升级影响了化工制造业的增速，以及出口下滑导致纺织、视频和通用设备制造业投资增速放慢。

投资放慢也影响到了产出。今年 1-4 月，年销售额超过 2000 万元的工业企业产值增加而同比只增加了 5.4%，不仅较 3 月数据大幅减少 3.1 个百分点，更是创十年新低。这还是在 4 月工作日比去年多 2 天的情况下。

世界银行的数据显示，2016 年工业增加值 占中国 GDP 比值达到 39.81%。

中信证券曾通过计量模型测算固定投资和工业增加值之间的相关性，结论两者正相关、投资对产出的因果作用更强，而且投资数据较工业增加值数据具有领先 3-6 个月的指导作用。这意味着今年三季度的工业产值数据可能会下滑的更厉害。

在减速的固定资产投资中，唯第三大来源地产领域景气度高企。今年 1-4 月，房地产累计投资一枝独秀，同比增加 11.9%，2014 年 12 月以来最快。

独立经济学家刘海影在一篇专栏文章中说， 2015 年以后以货币安置为主的棚户区改造计划，既消化了滞销的商品房，也带动了房价上涨，继而加大了房地产市场的投资热潮。

“在居民债务负担如此沉重的情况下，令房地产投资增速最近 3 年都维持在两位数水平。”刘海影说。“今年 3 月增速为 11.6%，成为支撑中国固定投资增速的主要力量。”

一个月后，地产投资增速又快了 0.3 个百分点。隐忧是这种增长还能维持多久。国内前四个月商品房累计销售面积和销售额增速已经止跌，但是 0.4% 和 10.6% 的增速仍是 2015 年以来比较差劲的数据。

券商分析师寄希望于中国人民银行释放更多信贷来提振经济。自去年年底以来，人民银行、银保监会、证监会的确曾大幅逆转货币政策，力图让小微企业、民营企业重新可以用更低的成本借到钱。

但不管是中小企业、民营企业重新扩张产能的意愿和信心，还是银行实际上贷款给民企的主动性，都还没恢复过来。另一方面，国内正面临通货膨胀和人民币汇率贬值的压力，央行释放信贷的空间有限、对经济的拉动力也自 2008 年以来逐渐减少。

今年各种融资渠道发放超过 7.1 万亿元贷款，其中居民和企业短期贷款在 3 月份激增。但这些贷款的部分流向存疑，可能通过个人经营贷的方式获得贷款，然后流入楼市。

而最需要获得低成本贷款的中小企业，其贷款利率却没有继续下降。反映在固定投资数据上，累计占比 60% 的民间固定资产投资增速 5.5%，是两年多以来新低；国有部门的固投则增加 7.8%，是一年来的新高。