近期，个别银行暂停受理房地产行业新增授信、暂停发放开发贷业务，以及部分信托公司对地产融资业务更趋审慎等引发了各界对房地产开发商尤其是中小房企“断粮”的担忧，更有甚者甚至发出了“吹响房企死亡号角”的言论。那么，房地产企业的寒冬真的到来了么？

01、融资渠道持续收紧

[关键词：去杠杆、穿透核查、合规稳健]

房地产行业此轮融资渠道的收紧，始于2017年4月中国银监会下发的《关于银行业风险防控工作的指导意见》，《意见》在房地产领域从严厉打击“首付贷”、严禁资金违规流入房地产领域、严查挪用消费贷款资金等多方面进行了详细要求，并要求“要建立全口径房地产风险监测机制”。2017年11月，住建部、央行、银监会又出台《住房城乡建设部人民银行银监会联合部署规范购房融资和加强反洗钱工作》，严禁房地产开发企业、房地产中介结构违规提供购房首付融资，并要求银行业金融机构加大对首付资金来源审核力度，严禁挪用资金购房。一系列政策的出台和持续严管，作为房企资金重要来源的首付款、银行贷款、公司债、信托等融资渠道的全面收紧，融资难度加大、融资成本提高成为众多房企面临的现实，“严冬的寒意”已经四处弥漫触动着人们焦虑而敏感的神经。

表：2017年以来金融监管政策出台情况

伴随去杠杆、促合规、穿透核查等金融降风险举措逐步落实，房企融资环境将持续收紧。从主要融资渠道看，银行、信托、私募以及保险均有所收窄，银行地产业务收缩至低位，同时对合作开发中的伙伴选择资质审核也愈加严格，更加倾向于房地产百强、地方龙头企业和白名单客户，且融资成本均有所提升。我们认为个案传递信号并非搞死房地产行业，而是去杠杆工作的深化，彰显管理层严查资金违规流向地产行业的决心，为地产行业创造更加规范合规的良好发展氛围。

02、大型房企总体影响不大

[关键词：合规融资、主动降债、开渠道、广合作]

2018年开年以来，地产企业的融资进入了历史以来最艰难时期，各种融资渠道均有所压缩，但大型房企得益于资产规模、产品实力与良好信誉，在融资渠道及额度方面仍相对宽裕，房地产百强、地方龙头或白名单客户成为银行及其他金融机构的主要群体。另一方面，部分中小房企融资渠道受限将被迫转让项目或退出行业，为房地产大型企业收并购带来大好时机。

图：银行授信标准

从银行授信的标准来看，大型房企行业地位高、产品标准化、资质好，更易获得银行青睐。首先，大型房企作为房地产行业的领军企业，在规模化发展的同时市场占有率不断提升，如2017年百强房企的市场占有率达40.8%，同比增长了2.3个百分点，市场地位稳固，持续引领行业发展；其次，大型房企的产品体系标准化、规范化，拥有丰富的产品库，产品复制运营效率高，有效支撑企业的快速发展；再次，大型房企注重优化资产负债结构，通过引入战略投资者、配售等方式有效优化资产结构，如恒大2017年先后三次引入战略投资者；最后，大型房企的回款能力强，成为其开发到位资金的主要来源之一。

图：2017年百亿企业境内外发债总规模、发行平均成本情况

数据来源：CREIS中指数据、fdc.fang.com

大型房企信用资质好，融资渠道广，渠道收紧对其影响不大。大型房企在银行贷款、信托等传统融资途径凭借优良信用评级更容易得到资金及授信，同时其信托、海外发债、股权合作、资产证券化等融资渠道更为多元和通畅。2017年，千亿以上房企信用债规模为907.8亿元，融资成本为4.78%，海外发债938.6亿元，融资成本中位数在5%左右，显现出大型房企在信用方面具有优势，融资渠道与规模所受影响不大。

表：2017年以来大型房企的部分合作情况

大型房企合作更频繁，分散风险，增强资金保障。一方面，大型房企加强合作拿地力度，降低资金占用成本，2017年50家代表百亿房企中有38家采用合作拿地方式，权益拿地比例均值为86.1%，同比降低0.5个百分点，其中，保利、龙湖、招商等权益拿地比例在70%以下。另一方面，加强合作力度，以战略合作强化资金引入，如恒大在2017年先后三轮引入战略投资共计1300亿元的资金，其净负债率下降近四成，有效缓解恒大的资金压力。

03、中小房企大清洗来临

[三类企业风险大，宜尽早转型或退出]

房地产行业的大清洗早已拉开序幕，如今只是又多了一层霜而已，无论是拿地、开发、运营以及销售，中小企业均难以与已经布局的庞大军团对抗。从资金链协调性来看，中小企业往往集中在局部区域，抗衡区域市场波动能力有限，同时单块地对资金影响大，资金平衡力弱；从资金链财务弹性来看，中小企业资金流动性和投融资能力较低，对融资政策及渠道依赖性较强，资金链的弹性相对脆弱；从资金产投效率来看，中小企业产品力一般较弱，标准化程度低，资金较低，可持续经营能力偏弱；从资金链运转来看，中小房企开发周期偏长，运营能力不足，资金链周转能力相对较弱。

图：中小企业资金链张力解析

2017年以来，融资渠道的围追堵截更是让那些产品竞争力小、品牌影响力弱、在三四线及中小县城有大量库存且负债累累的中小企业走到了悬崖边上，当资金紧缺遇上融资调控年，中小企业面临巨大的生存考验。我们认为，有三类中小房企或将在此轮调控中离场：

高杠杆的中小企业。中小房企一般开发周期偏长、销售回款慢，对资金稳定性与渠道均有一定依赖性，总体财务弹性小，融资严控将进一步推高高杠杆经营的中小企业资金链紧张程度，从而导致现金流断裂。

布局单一、拿地王的中小房企。中小房企普遍布局相对单一，难以通过多城市布局平衡局部市场波动风险，在城市分化加剧背景下，部分城市高杠杆的中小房企将面临较大资金链风险。同时，部分激进拿地的中小房企，尤其地王地块将极大拖累企业整体经营稳定性。

城市品牌影响力弱的中小房企。中小房企大量分布在三四线城市和中小县城，产品品质与品牌影响力相对性大型品牌房企仍然较低，伴随大型房企向三四线城市纵深，该区域中小房企将面临后续无地可拿、有地拿不起的局面，经营将面临存续风险。

总结

总的来看，大型房企信用好、融资渠道广、战略合作与负债控制力强，融资收紧对其影响并不特别显著，但仍需进一步加速回款与调整负债结构，积极拓宽融资渠道和降低负债水平；而中小企业在此轮洗牌中将迎来巨大考验，优胜劣汰趋势进一步强化，除了快周转与拓融资，更宜主动加快业务转型或退出的战略部署，寻找其他行业新的市场空间。最后，让我们以一句话来迎接2018年行业新格局的到来，“时代抛弃你时，连一声再见都不会说”！