近日，中金公司首席经济学家梁红及其团队近日发布研究报告表示，央行仍需进一步加大放松力度，而货币宽松将主要来自于定向或全面的存款准备金率下调，以及有助于扩张基础货币的各种形式的央行再贷款。

中金认为，目前制约货币政策有效放松的因素是货币供应量的不足，而不是基准利率的高企。4月份经济数据全面走弱，尤其是增速大幅下滑。央行应该进一步下调基准利率吗？我们不这么认为。值得提醒的是，中国央行通过同时控制货币的价格和数量来实现其政策目标。虽然央行可以通过改变存贷款基准利率来影响资金价格，但央行更多使用的是直接影响货币供应量的工具，如信贷额度、存款准备金率的调整、贷款的窗口指导以及央行再贷款操作等。目前贷款基准利率（即“价格”）已经处于历史低位，而存款准备金率仍然接近历史高位。

年初至今外汇流入为负，中金认为，当前制约货币政策有效放松的关键因素是存款准备金率仍处于高位，从而压低了货币乘数。在货币供给不足的情况下，银行往往以高于基准水平的利率发放贷款，导致加权平均贷款利率的下降速度远慢于贷款基准利率。

4月份100个基点的存款准备金率的下调对于压低市场利率已经起到了一定效果。央行自2014年11月份以来，已经累计降息90个基点，今年3月下旬以来，更是加大了引导市场利率下行的力度。3月份以来，7天银行间同业拆借利率已下降260个基点，3个月SHIBOR下降了120个基点，而同期1年期国债率几乎没有下降。

中金表示，央行仍需进一步加大放松力度，因为“中国式无风险利率”——余额宝和银行理财产品年化率仍分别高达4.3%和5.2%。因此，平均贷款利率下降速度慢于基准利率不足为奇。在货币供应量加速扩张的货币宽松阶段（如2005年和2009年），加权平均贷款利率与贷款基准利率之间的差距将显著缩小，甚至转负。

展望未来，中金认为货币宽松将主要来自于定向或全面的存款准备金率下调，以及有助于扩张基础货币的各种形式的央行再贷款。与央行去年尝试过的定向货币宽松措施相比，总量宽松更为有效。

中金预计，今年央行还将下调存款准备金率200个基点，下调步伐可能比之前更加激进。此外，如果外汇流出进一步加剧，今年终下调存款准备金率的幅度有可能超出我们的预测。

因此，中金判断短期内无风险利率将进一步下降。7天银行间同业拆借利率将向1%，余额宝率将下降至3%左右，而1年期国债率将跌到2%以下，率曲线进一步陡峭化。在过去的货币宽松阶段，10年期国债与1年期国债率之差扩大到250个基点左右（目前为70个基点）。率曲线变陡峭往往有利于提高金融部门的，如银行和保险行业。

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