按照对“新常态”的理解，2014年出现的三点变化，无疑具有拐点性质。

变化之一，有关经济增速的讨论，已基本形成了保障就业与高速增长脱钩的共识。自本届政府履新以来，有关经济增速目标是高还是低的争论一直就存在分歧，背后实质反映的是各方对于中国中长期和短期经济运行看法的不同。如果按照十八大确立的“2020年实现国内生产总值比2010年翻一番”的目标，根据“第三次经济普查结果”的新数据测算，2014~2020年间中国GDP增速只需在5%，就可完成目标。

但为什么2012年就确立不需要高增长就能实现的目标，直到2014年才得以获得广泛共识？主要在于经济增速与新增就业之间关系的认识分歧，经过两年的观察之后，可以发现伴随经济增速的下行，就业并未出现压力过大的增加，加之从2012年开始，中国适龄劳动力已经以每年近300万的规模开始减少，由此有关保增速就是保就业的认识逐渐弱化。

变化之二，有关宏观调控的讨论，已基本形成短期反波动调控服从中长期结构引导调控的共识。中国经济从2012年之后开始持续低于8%的增速，从2012年至2014年间经济平均增速约为7.6%，较2008年至2011年间的平均增速整整降低了两个百分点，按照以往中国宏观层面的调控思路，一旦出现如此大的降幅，刺激的措施基本都会随之而来。2012年之后的宏观调控基本打破了此前惯例，只是更多采取微调、预调的短期反波动的调控手法来防止经济出现失速。而到了2014年，三个产业对于经济增长的拉动情况出现了根本性变化——第三产业对经济增长的拉动持续超过了第二产业。

变化之三，有关经济效率的讨论，已基本形成了经济效益优于经济速度的共识。近几年有关中国货币投放过多、债务总量上升太快的质疑声很多，甚至一些海外机构据此认为中国经济一定会崩溃的预言，即所谓“做空中国论”。不可否认的是，自2008年开始，中国“货币和信用的持续宽松”已经对中国经济的平稳运行产生了影响。据测算，当前包括政府在内，全社会每年仅利息支付的规模已经超过GDP的十分之一，有很多实体已经开始完全依靠“借新换旧”方式来维系自身信用，如果一味任其发展，类似“庞氏骗局”的局面恐怕就会出现。而化解这一问题的核心就是尽快地修复全社会的资产负债表，使之重新回到良性的运转轨道中，因此，提高经济效益已经成为经济运行的位。

货币政策：化解“成长的烦恼”

“新常态”确立之后，与之相应的货币政策的目标、思路和手段应该如何考虑？

首先，需要明确未来货币政策的目标。2008年金融危机之后，中国货币政策的目标一直就处于扩充态势。2011年7月中国人民银行行长周小川表示，“央行有四个目标：保持低水平的通货膨胀、促进经济增长、保持相对较高的就业率，以及保持国际收支平衡”，到了2014年，周小川在“五道口论坛”上进一步表示“央行把改革发展也作为央行的重要目标”，而且他还把前四个目标修订为“低通胀、保持适度经济增长、创造适度的就业机会和保持国际收支平衡”。

未来货币政策目标是进一步扩充还是适度收敛，这直接决定了货币政策的调控逻辑。中国的国际收支基本已经平衡，经常项目余额占GDP的比重已经连续四年在2%左右，适龄劳动力规模的减少和第三产业比重的上升，表明就业压力也有所缓解，经济增长由高速向中高速回落也基本形成趋势，这些变化暗示未来中国的货币政策目标应该向收敛的方向调整，结合中国金融改革的加速深化（包括利率市场化、汇率形成机制、人民币国际化、现代金融组织体系和多层次金融市场体系完善），及经济效益提高的宏观目标等因素考虑，未来货币政策目标应逐渐向“币值稳定和金融稳定”双目标收敛。

其次，调整货币政策的思路。正是货币政策目标的变化，才导致近年来货币政策除了承担总量调控之外，加在其身上的结构调控的任务也越来越多。直到2014年，在解决“融资难、融资贵”问题的压力下，货币政策不得已采取了兼顾总量和结构的“滴灌”调控思路。但正是由于这种兼顾的思路所致，货币政策在引导预期方面的实效大大折扣，以至于关于央行货币政策究竟是松还是紧，市场的理解始终存在分歧。

目前中国的货币存量已经很多，M2/GDP接近200%，但由于金融市场的割裂，央行在短期利率的影响始终难以传导至长期利率上，同时债券市场、信贷市场和资本市场的失衡，也导致央行很难通过简单的办法在短时间内解决融资贵的问题。因此，近两年在中国出现了“利率之谜”，即在货币当局没有收紧流动性和经济呈现下行的背景下，市场利率上行压力始终没有消除，但在巨额的存量货币面前，央行并不能施以“水漫金山”的措施，这样就客观上出现了由于结构性问题致使央行总量手段无法有效使用，既不敢松，更不能紧。

但如果未来货币政策的目标应向收敛的方向转型的话，总量调控恐怕还是央行的主要任务。为了实现这一点，则更应该加快金融改革，因为只要存在割裂的金融市场，央行就会始终面临“按下葫芦起了瓢”的难题。

后，考量货币政策的手段。抛开主动作为还是被动为之的评价，2014年以来，央行进一步加大了政策工具的创新和实施，客观来说也确实为未来货币政策的转型开展了有益的尝试。

一般而言，在一个有效性很强的货币政策框架下，无论央行采取数量型政策工具，还是价格型政策工具，对于经济主体而言，实际效果都是一样的。比如伴随央行提高利率，反映到流动性上也是收紧的，即“量随价调”；反之，如果央行收紧流动性，终反映到资金价格上则是上升的，即“价随量变”。

但近年来流动性总量和资金价格却反常地呈现出非线性对偶关系的变化，即在货币总量没有明显收紧的环境下，“融资贵”问题出现了长期化趋势。造成这一变化的原因，既有金融危机以来国内外经济运行的持续变化，也有包括大量“预算软约束”主体存在等原因，这显然对于中国顺利度过结构调整爬坡期不利。因此，就需要宏观调控方式的创新，以保证经济结构优化升级的加速推进和发展进程的稳定，进而顺利的度过目前所处的“成长的烦恼期”。

目前央行的政策工具很多，从分类上无外乎三类：数量型、价格型和宏观审慎政策工具，近期央策工具的创新更多是体现在流动性管理方面，如果货币政策重点在总量方面，其政策工具的着力点则在于如何当好“流动性总闸门”的管理者。而在未来货币政策实现转型之前，央行需要既把利率不敏感的低效企业约束起来，又能将一些有助于宏观经济稳定的企业融资成本降下来，这也是央行“滴灌”调控的本意。

当然央行后期需要将定向工具进一步精细化。例如，按照金融机构的自身经营情况及其经营与宏观意图的契合度的不同，在使用同一种定向工具时，在规模和价格上进行差别化分层，这样就可使得货币政策导向被更准确地传导，既可以一定程度上约束利率不敏感主体的融资需求，提高资金的配置有效性，同时还能提高价格型工具和数量型工具的线性对偶关系，进而提高央行调整基准利率意图的实际效果。

如果出现经济失速下滑或通缩风险快速上升，央行就需要相应调整基准利率；同时如果由于外部环境和市场的变化，引发国际收支的突然变化，进而导致流动性缺口出现且不断扩大，全面降准作为对冲手段被采用也是题中应有之义。

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